供給壓力不改 豆粕維持弱勢

　　M1601合約自10月中旬以來，一直處于流暢的下跌走勢，中間尚無明顯的反彈。在較短的時間內(nèi)，跌幅一度超過10%，如此的跌幅不可謂不大。那么豆粕(2306, -37.00, -1.58%)期價到底要去向哪里？

　　圖1. 豆粕期價維持下跌走勢

　　資料來源：華安期貨行業(yè)研究中心；Wind

　　供需分析

　　2.1 11月份USDA報告高于預(yù)期，收割進度確立美豆豐產(chǎn)格局

　　表1：全球主要國家大豆(3700, 26.00, 0.71%)產(chǎn)量及變動情況 單位：萬噸

　　資料來源：華安期貨行業(yè)研究中心；美國農(nóng)業(yè)部

　　美國農(nóng)業(yè)部發(fā)布的11月份供需報告顯示，美國農(nóng)業(yè)部上調(diào)美豆2015/16年度單產(chǎn)至48.3蒲式耳/英畝，較10月份的47.2蒲式耳/英畝上調(diào)1.1蒲式耳/英畝，繼續(xù)創(chuàng)歷史高位； 2015/16年度美豆收貨面積8240萬英畝，由于單產(chǎn)提高，產(chǎn)量提高至39.81億蒲式耳，結(jié)轉(zhuǎn)庫存為4.65億蒲式耳。

　　截止11月19日，美國農(nóng)業(yè)部公布的大豆收割率在96%，較上一周提高了1個百分點，持平五年平均96%，創(chuàng)2011年同期以來的最高。隨著收割進程的加快，將在供給端明顯施壓大豆價格。另一方面，收割進程的加快也使得短期天氣因素難以再影響美豆單產(chǎn)。美豆出口逐步進入旺季，出口節(jié)奏及數(shù)量將是后續(xù)關(guān)注的重點。

　　圖2.美豆收割率創(chuàng)歷年高位

　　資料來源： 華安期貨行業(yè)研究中心；Wind

　　2.2 南美天氣無礙，阿根廷選舉政策導(dǎo)向

　　目前南美大豆進入種植周期，不過還尚未進入天氣影響的關(guān)鍵期，天氣在影響大豆播種及產(chǎn)量影響方面還不足為道，天氣因素短期將難以成為市場關(guān)注點。

　　阿根廷作為全球三大大豆主產(chǎn)國而言，近年來產(chǎn)量穩(wěn)步增長，2014/15年度大豆產(chǎn)量一度達6000萬噸，但如此高的產(chǎn)量并未形成有效的供給，而是以阿根廷高企的國內(nèi)庫存形式存在。究其主要原因，還要從阿根廷國內(nèi)出口政策上說起。阿根廷政府為了提高財政收入，對大豆實行35%的出口關(guān)稅，此項政策一直令阿根廷農(nóng)場主及谷物貿(mào)易商感到不滿，而持有以美元計價的大豆"硬通貨"可以免受比索貶值的沖擊，出口政策及比索貶值壓力是推升國內(nèi)大豆庫存的主要因素。不過此種局面有望得到改觀，2015年11月份阿根廷政府實行第二輪選舉，其中反對派承諾如果贏得大選，將在調(diào)低出口關(guān)稅及停止干預(yù)農(nóng)產(chǎn)品出口政策方面進行改革，這將大幅降低阿根廷大豆的出口成本，高位庫存的大豆"堰塞湖"將逐步?jīng)Q堤，在供給端形成流動性沖擊全球大豆價格。當(dāng)然實施過程并非一蹴而就，畢竟出口關(guān)稅占到政府稅收比例仍較大，流動性的釋放也將是逐步的過程，需持續(xù)關(guān)注大選結(jié)果對市場的預(yù)期沖擊。

　　圖3.阿根廷大豆庫存

　　資料來源： 華安期貨行業(yè)研究中心；Wind

　　2.3 大豆進口進入增加周期，大豆高庫存及壓榨利潤施壓下游價格

　　截至11月19日，進口大豆港口庫存為696萬噸，同比大幅增加174萬噸，居于高位的進口大豆庫存將繼續(xù)在供給端施壓國內(nèi)油粕價格。目前時間段屬于國內(nèi)大豆進口的增加周期，從中國海關(guān)得到的數(shù)據(jù)顯示，10月份大豆進口量為553萬噸，同比增加143萬噸。11月份大豆進口量預(yù)計在780萬噸，不過此次數(shù)據(jù)僅是中國大豆采購加速之前的預(yù)期，旺季進口量將有進一步上調(diào)空間。不論是目前的高位大豆港口庫存還是源源不斷入港的預(yù)期進口量都將在供給端形成壓力，而目前油廠壓榨仍有利潤，油廠壓榨意愿仍將偏強。

　　圖4.進口大豆庫存小幅上升

　　圖5.大豆月度進口量

　　資料來源： 華安期貨行業(yè)研究中心；Wind

　　2.4 生豬存欄量繼續(xù)環(huán)比增加，后期增幅有限

　　截至2015年10月，全國生豬存欄量為39080萬頭，環(huán)比增加117萬頭，雖仍處于歷史低位區(qū)間。10月份全國能繁母豬存欄量3848萬頭，環(huán)比減少4萬頭，連續(xù)27個月環(huán)比下降，繼續(xù)創(chuàng)歷史低位。由于生豬存欄量偏低致使豬肉價格大幅上漲，不論是外購仔豬還是自繁自養(yǎng)生豬養(yǎng)殖利潤均處于盈利狀態(tài)，養(yǎng)殖戶的補欄積極性提高將限制短期生豬存欄的進一步下滑，養(yǎng)殖戶的謹慎樂觀將限制短期大幅補欄的積極性，不過處于低位的能繁母豬存欄量亦將限制短期增加的幅度，而隨著后期需求增加而或春節(jié)期間旺季需求，生豬出欄將沖擊生豬存欄量，短期生豬存欄環(huán)比增加將難以對豆粕形成有效支撐。

　　圖6. 生豬養(yǎng)殖處于盈利水平

　　圖7. 生豬存欄量環(huán)比增加

　　資料來源：華安期貨行業(yè)研究中心；Wind

　　綜合以上因素可知，美豆產(chǎn)量增加施壓全球大豆價格，隨著美豆收割進程加快施壓大豆價格，天氣因素將難以在供給端影響大豆價格。南美大豆進入種植周期，不過天氣因素還尚未成為主要影響因素，阿根廷政府政策的可能變化將在中期沖擊全球大豆價格。11-12月份進口大豆到港量處于季節(jié)性增加，油廠在有壓榨利潤的背景之下，將維持高開機率，繼續(xù)在供給端施壓豆粕價格。國內(nèi)生豬存欄在養(yǎng)殖利潤高企的刺激之下環(huán)比小幅增加，不過能繁母豬存欄持續(xù)低位限制后期增加幅度，后期生豬出欄將沖擊生豬存欄，國內(nèi)豆粕價格有望進入弱勢格局。

　　后市展望與操作策略

　　操作建議：

　　11月份進口大豆到港量處于季節(jié)性增加，油廠在有壓榨利潤的背景之下，將維持高開機率，繼續(xù)在供給端施壓豆粕價格。國內(nèi)生豬存欄在養(yǎng)殖利潤的刺激之下環(huán)比小幅增加，不過能繁母豬存欄持續(xù)低位限制后期增加幅度，后期生豬出欄將沖擊生豬存欄，國內(nèi)豆粕價格將維持弱勢格局。