雞蛋：中期上漲可期待 周期上漲要等待

　　端午節(jié)前，雞蛋跌跌難休，一度第三次試探且下破3400關(guān)口支撐，但隨后的空頭減持舉動將市場再度拉回到支撐線以上，此時此位空頭不敢繼續(xù)輕舉妄動，而多頭占據(jù)更為明顯一些的地利及天時，中期上漲可以期待，但周期上漲可能還要等待。所謂地利，即三探而未破的關(guān)口支撐及利潤低點，而天時為何？下面進行分析。

　　雞蛋：中期上漲可期待 周期上漲要等待

 

　　雞蛋供求：存有季節(jié)性趨緊預期弱

 

　　1、雞蛋供應存下滑預期

 

　　雞蛋供應存在下滑預期。影響雞蛋供應的主要在于在產(chǎn)蛋雞存欄數(shù)量及產(chǎn)蛋率。蛋雞存欄方面，2016年12月以來在產(chǎn)蛋雞存欄環(huán)比持續(xù)為負，導致存欄持續(xù)回落。不過4月份，在產(chǎn)蛋雞存欄環(huán)比轉(zhuǎn)正，存欄量出現(xiàn)一定回升，4月份在產(chǎn)蛋雞存欄量增加的原因為11、12月份青年雞存欄增加明顯，因當時養(yǎng)殖利潤尚可，且正好對應端午消費旺季，所以推動當時的補欄熱情，雛雞補欄后大概4-5個月產(chǎn)蛋，進而導致4月份在產(chǎn)蛋雞存欄有所回升。但這種回升并不具有持續(xù)性，5、6月份便存在再度下降的預期。邏輯在于我們看到，2017年1月份開始養(yǎng)殖利潤開始不斷下滑，利潤下滑往往會導致雛雞補欄不足，芝華數(shù)據(jù)顯示，1-3月幼雛雞的存欄均成環(huán)比下滑態(tài)勢，進而導致2-4月份青年雞存欄整體呈下降態(tài)勢，進而會導致5-7月份左右的在產(chǎn)蛋雞的存欄量應該也會下降，這是一連串的鏈條因果反應。根據(jù)芝華最新數(shù)據(jù)，5月在產(chǎn)蛋雞存欄環(huán)比下滑5.87%，此為近年最低水平，低于2015年同期。同時，近月隨著利潤下滑導致高齡蛋雞淘汰相對加速，雙向壓縮下會進一步降低在產(chǎn)蛋雞的存欄量，根據(jù)利潤及青年雞、淘汰雞情況，初步預計后續(xù)至少在7月份之前在產(chǎn)蛋雞的存欄仍有下降預期。

 

　　目前狀況、未來預期及歷年規(guī)律（如下圖2-3所示）均指向：后續(xù)產(chǎn)蛋雞存欄回升動能不足，存在下降預期，尤其6月中旬后氣溫進入偏高階段，飼料轉(zhuǎn)化率下降，蛋產(chǎn)量下降。所以，初步預計，6、7月份開始雞蛋供應下滑，供應進入季節(jié)性下降階段，而需求進入季節(jié)性旺季， 中期市場存有上漲預期。

 

　　可能稍微注意的是，4、5月份在產(chǎn)蛋雞仍高位的情況仍對短期市場構(gòu)成一定壓力，再加上禽流感在6月尤其前半時段仍困擾市場，所以初步認為6月中旬前并不排除短期市場尚存底部反復可能，不怕市場有反復，反復則正好為加多機會。

 

　　在產(chǎn)蛋雞存欄量、在產(chǎn)蛋雞存欄季節(jié)性規(guī)律

 

 

　　在產(chǎn)蛋雞存欄環(huán)比變化季節(jié)規(guī)律、青年蛋雞存欄環(huán)比

 

　　青年雞存欄環(huán)比變化季節(jié)規(guī)律

　　蛋雞養(yǎng)殖利潤情況、幼雛雞補欄月度環(huán)比情況

 

　　2、需求小旺季到來

 

　　雞蛋的需求主要以家庭消費為主，其次以餐飲食堂食品加工需求為輔，我們知道家庭以及食品加工方面需求整體較為穩(wěn)定，但也存在一定的季節(jié)性，一般來講，夏季人們飲食偏清淡，對雞蛋替代品豬、牛、羊肉的消費減少，雞蛋需求相對增多；再加上氣溫升高，前期困擾消費市場的疫情得到緩解，消費預期增加。6月份，天氣漸熱，需求總體存在逐步升溫的預期。結(jié)合供應逐漸收緊，需求略有提振，價格將有望呈現(xiàn)上行。而且根據(jù)歷年現(xiàn)貨市場季節(jié)性規(guī)律來看亦如此，在6-9月份期間上漲概率較高。

 

　　雞蛋價格走勢季節(jié)性規(guī)律明顯——供應淡季、需求旺季的6-9月份往往呈上漲態(tài)勢

 

 

　　利潤周期與價格周期

 

　　1、表觀數(shù)理現(xiàn)象：蛋雞養(yǎng)殖利潤與雞蛋價格周期一致 時空幅度因原料而各異

 

　　養(yǎng)殖利潤=雞蛋價格-養(yǎng)殖成本，一方面與雞蛋價格相關(guān)，一方面與養(yǎng)殖成本（主要為原料成本）相關(guān)，也可以簡單表示成蛋料比、蛋糧比、蛋粕比等，統(tǒng)計分析發(fā)現(xiàn)，養(yǎng)殖利潤與蛋料比、蛋糧比的相關(guān)性更高，達80%以上。從這個層面來講，養(yǎng)殖利潤應該與雞蛋價格呈一定的正相關(guān)性。實際上據(jù)我們的統(tǒng)計分析，養(yǎng)殖利潤與雞蛋價格的相關(guān)度也確實比較高，達80%。從這個表觀表現(xiàn)可以得出結(jié)論：只要能夠判斷出養(yǎng)殖利潤或者蛋糧比的未來走向，我們就基本可以判定雞蛋價格未來的走勢方向。我們看到歷年養(yǎng)殖利潤的高、低點表現(xiàn)及走勢還是比較有規(guī)律，歷年來基本都是不高于40元/羽，不低于-40元/羽，達到高點、低點后開始收斂。目前蛋雞的養(yǎng)殖利潤在-40元/羽左右，為歷史極低值，單純從數(shù)理規(guī)律上來看，養(yǎng)殖利潤達到-40元/羽這個位置后回升的預期及概率是非常大的。

 

　　當然利潤回升有可能是雞蛋上漲，也有可能是原料下滑，但根據(jù)利潤與蛋糧比、價格的相關(guān)性來看，雞蛋價格對利潤的影響更大，相關(guān)性更高，利潤及雞蛋價格的相關(guān)性高達80%，轉(zhuǎn)折點基本對應，所以從這個層面來講，雞蛋價格理論上也應該回升。

 

　　至于周期問題，我們觀察歷年利潤走勢，3-4年一個周期，近年由于信息流通縮短至2-3年左右，回升周期基本1-1.5年，這基本上是一個雞蛋養(yǎng)殖周期。而一個大的上升周期往往伴隨3個小周期，小周期的上漲窗口基本在1.5-3個月左右，回落則基本在2-5個月左右，價格高位時的盈利區(qū)間基本囊括3-4個月的幼雛補欄-生長-產(chǎn)蛋期。至于原因主要是利潤影響供應起伏，供應進一步影響價格，兩者的相互作用下成就了利潤與價格的高低起伏周期性變化。按照此規(guī)律，我們說本次小周期上漲時間窗口大概1.5-3個月，后續(xù)可能依規(guī)律會有一個回調(diào)，因為利潤漲上去后，存欄會有個回升，但到9、10月后，市場進入消費相對淡季。這與前面我們分析的階段供需得出的結(jié)論基本一致。而后續(xù)市場能否繼續(xù)再來第二次、第三次上升還需要看原料價格、需求變化。

 

　　雞蛋養(yǎng)殖利潤與蛋料比、蛋糧比走勢高度一致（紅線所示為每個上漲周期中的利潤小周期）

 

 

　　養(yǎng)殖利潤及雞蛋價格走勢對比

 

 

　　雞蛋在這輪上漲小周期回升的高度問題。根據(jù)雞蛋與利潤、蛋糧比的關(guān)系，利潤預期會上漲的話，一般雞蛋價格也會上漲，而漲多少，則要看糧食也就是玉米價格怎么變。若玉米價格漲，那雞蛋價格就會大漲來實現(xiàn)蛋糧比也即養(yǎng)殖利潤的走升，而如果玉米價格仍有下跌空間，那么雞蛋價格僅僅小漲就可實現(xiàn)蛋糧比的回升。

 

　　我們來看，2015年之后養(yǎng)殖利潤回升時，雞蛋回升幅度均很小，主要因期間主要原料玉米的價格開始出現(xiàn)大幅下挫所致，原料去庫存周期中，雞蛋價格不必過度下跌即可實現(xiàn)利潤的回升，而雞蛋價格需要大幅下跌方能實現(xiàn)利潤的回落。

 

　　利潤及蛋糧比走勢較為規(guī)律，從歷史規(guī)律看，蛋糧比的周期性高點一般為4.0-4.5左右，而按照目前玉米市場狀況，業(yè)內(nèi)普遍是不看漲的，后續(xù)還有些許回落空間。所以雞蛋價格的上漲空間整體可能還是受到約束，起碼在這3個月左右的利潤回升中是這樣的一個預期。目前我們初步預計3個月后（9、10月份，對應新玉米上市之前）均價的低點在1.75元/kg左右，據(jù)此（蛋糧比高點4.5）計算，雞蛋現(xiàn)貨價格的高點預計難以突破4元/斤，每1000斤4000元。算上交割成本300元，折算一下，在利潤的這輪上漲預期中雞蛋期貨的上漲上限預計在4300元左右。根據(jù)我們對后續(xù)需求整體回暖、反復洗欄后供應整體下滑的預期，認為此次利潤周期可能為第一個小周期。利潤經(jīng)三番輪回之后，價格實現(xiàn)五浪上漲。

 

　　養(yǎng)殖利潤與蛋糧比等指標的相關(guān)性分析：

 

　　蛋雞養(yǎng)殖利潤變化、雞蛋價格與理論成本價格

 

　　從養(yǎng)殖利潤與雞蛋價格走勢圖示可見，與今年利潤水平基本同位的時點2013年7月，2015年6月及之后的雞蛋價格表現(xiàn)（如上圖籃圈所示）可以看到，與我們根據(jù)蛋糧比推算的漲動預期及漲動空間基本一致，從上圖還可以看到，階段上漲之后的市場可能會再度回落夯實底部。我們也試著通過下面的供需分析能夠給出作證，盡量實現(xiàn)邏輯鏈條的完整閉合。

 

　　2、利潤與價格周期背后的供需邏輯

 

　　作為農(nóng)產(chǎn)品(9.08 -0.11%,診股)，影響價格的主要因素在于供需，而供給彈性明顯大于需求彈性，影響供需的主要矛盾在于供應，而供應主要受到在產(chǎn)蛋雞存欄量、產(chǎn)蛋率的影響。在產(chǎn)蛋雞存欄量受到雛雞補欄、高齡蛋雞淘汰進程的左右，雛雞補欄積極性受到養(yǎng)殖利潤及政策環(huán)境、疫情等因素的影響，其中環(huán)境政策、疫情影響為更長期的影響，中短期最主要的影響因素還是養(yǎng)殖利潤。通過這個邏輯鏈條我們可以較為清楚地理順，養(yǎng)殖利潤在很大程度上影響供應，進而影響價格，而價格又反過來左右利潤、影響供應。關(guān)系為：當養(yǎng)殖利潤回升到一定程度時，補欄積極性增加，存欄增加，供應增加，供應增加到一定程度時價格開始下滑，養(yǎng)殖利潤下滑，補欄積極性下降，存欄下降，供應下降，下降到一定程度時，價格上漲，如此往復周而復始。利潤如何影響補欄、存欄及淘汰進度，又怎么影響價格周期。

 

　　我們就來看這輪周期，雞蛋的這輪下跌從2014年9月開始。2011-2013年初，因該階段禽流感疫情少，雞蛋利潤普遍偏高，產(chǎn)業(yè)擴張明顯，導致存欄持續(xù)回升，2013年達到高點，而當年蛋雞養(yǎng)殖受到H7N9困擾，大部分時間處于虧損，幼雛補欄及存欄迅速下滑，與當時預期的需求預期不匹配，于是造就了2014年的火箭蛋，也造成了火箭蛋之后的倒霉蛋。2014年之后，養(yǎng)殖業(yè)飽受H7N9禽流感困擾，再加上反腐力度空前，導致家庭及工業(yè)需求下滑，需要去產(chǎn)能來匹配下滑的需求，但當時的高養(yǎng)殖利潤下，再度有起色的供應及低迷的需求綜合作用下，將價格拉回到歷年上行趨勢線以下。而2015年玉米、豆粕等原料去庫存全面展開，原料市場的市場崩盤，導致養(yǎng)殖利潤再度被動回升，雞蛋存欄再度跟隨被動回升，再加上近年禽流感疫情不斷，國家暫停不少活禽市場，影響高齡蛋雞淘汰，所以，蛋雞產(chǎn)能沒有很迅速的有效降下來，呈現(xiàn)反復去化的過程，所以我們看到價格隨之被動下跌。

 

　　歷年雞蛋價格走勢圖

　　在產(chǎn)蛋雞存欄量

 

　　在產(chǎn)蛋雞存欄量季節(jié)規(guī)律：

 

　　目前蛋雞存欄水平已經(jīng)處于近年的低點水平，接近2015年，臨近2011年水平。而根據(jù)目前蛋齡結(jié)構(gòu)、后期利潤變化及幼雛補欄情況，認為在產(chǎn)蛋雞6、7月存欄可能仍存在回落可能，而6、7月的市場上漲，導致利潤回升后，令雛雞存欄有一定回升，對應9、10月份之后在產(chǎn)蛋雞存欄可能也有一定回升，繼續(xù)抵消6、7月的存欄下降，但中秋、十一雙節(jié)過后需求動能釋放后市場不排除有回調(diào)預期，利潤下滑，存欄可能還會繼續(xù)下滑，所以整體來看，后續(xù)月份蛋雞存欄還會低于2015年及2011年水平，在近年低位的可能大。供應預期下降明顯，關(guān)鍵看需求回暖情況，如果回暖明顯，而且原料市場配合成本端推動的話，市場不排除大的周期性回升預期。不過就雞蛋需求來看，價格觸及幾年低位后，很多餐廳采購及使用量確實有一定增加，需求應該說是呈現(xiàn)緩慢恢復的狀態(tài)，而供應后期預期有下降或者低位徘徊可能，供需剪刀差變化令市場存在周期性回升的期待。另外就利潤、蛋糧比層面來看，大周期總是包括一波三折的小周期。第一個小周期，上漲階段，預計是雞蛋漲、玉米下跌來實現(xiàn)，所以雞蛋的上漲幅度可能有限，綜合以上預估可能在1000點左右，至4300元/噸；之后的蛋糧比下跌，則以雞蛋下跌、糧價震蕩實現(xiàn)。之后的還要根據(jù)基本面再看，讀者也可自己先推演推演，謹慎起見筆者目前且不表。

 

 

　　價格分析及套利機會捕捉高

 

　　1、期現(xiàn)套利與套期保值分析

 

　　目前主產(chǎn)區(qū)報價在2元/斤左右的水平，以湖北為例，6月初雞蛋現(xiàn)貨價格在2000元，200元左右交割成本，6月倉單壓力在2200左右，和盤面價格基本一致，交割月主要還是要看現(xiàn)貨表現(xiàn)。而7-9月合約的升水看起來較高，隔月基本遞升500元左右，9月合約與現(xiàn)貨基差在1700元/千斤左右，這也基本符合現(xiàn)下市場對該階段包括成本升水+季節(jié)性升水預期的總體預期。在此期間基差未必走升，可參照2015年4-7月份基差表現(xiàn)。

 

　　雞蛋基差

 

 

　　2、跨期套利

 

　　從價差走勢來看，跨期品種來看，流動性來看，目前主要考慮9-1合約價差走勢，9月與1月期價小幅貼水，熊市之中，1月淡季價格一般要低于9月價格，這從2014-2016年度兩者價差表現(xiàn)可見一斑，但目前市場存在回升或者階段回升預期，所以1月合約高于9月合約， 相同背景下的2013、15年的同期市場表現(xiàn)亦如此，當年1月合約普遍高于9月合約100-150元/千斤，目前9-1合約價差在-230元/千斤，繼續(xù)縮減缺乏事實及心理支撐，后續(xù)存在止跌回升預期，時間節(jié)奏上可能7月份之后可能更大，因為此時市場階段上漲完成后，市場對遠月期待會灰飛煙滅。不管時間節(jié)奏如何，投資者后續(xù)可以考慮逢低便進行做多9-1月價差的操作。

 

　　雞蛋9-1月期價差走勢圖

 

 

　　后市展望與操作建議

 

　　結(jié)合目前市場情況來看，5、6月份的在產(chǎn)蛋雞存欄下滑預期較大，尤其6月份氣溫進入偏高階段，飼料轉(zhuǎn)化率下降，蛋產(chǎn)量下降。所以，初步預計，6、7月份開始雞蛋供應將進入季節(jié)性下降階段；而需求來看，6月份，天氣漸熱，人們飲食偏清淡，對雞蛋替代品豬、牛、羊肉的消費減少，雞蛋需求相對增多，再加上氣溫升高，前期困擾消費市場的疫情得到緩解，消費預期增加。供應下降，而需求升溫的預期下，中期雞蛋市場存在回升的預期。

 

　　另外，我們從對利潤波動的推測、雛雞補欄及在產(chǎn)蛋雞存欄的可能演變、原料價格的預期，我們初步預計，雞蛋價格中期上漲基本可以確認，9月合約目標為4300元/噸左右，時間窗口在8、9月份之前，之后市場存在回調(diào)預期。在價格與利潤經(jīng)歷三番輪回波動中有望實現(xiàn)周期性上漲，過程中需要原料價格進入上漲周期及需求恢復的配合方得以完成。結(jié)合原料目前的狀況，我們只是又這個預期，但現(xiàn)在說大的上漲周期還早點，所以我們對大周期定義為可以等待，后續(xù)再根據(jù)基本面的演變進行方向性策略的調(diào)整。

 

　　單邊操作來講：6、7月份供需向趨緊轉(zhuǎn)變，中期市場存在回升預期，逢低做多為主，9月合約止損3350，上漲目標預計4300，在4000以上逐步止盈，之后01合約逢高（4200以上）逐步做空、逢低（3650-3850）再度接盤做多。

 

　　保值操作：基差來看，中期市場上漲過程中，基差可能維持不變，食品企業(yè)可考慮買保對沖，而一旦后續(xù)秋季供應旺季及需求淡季，則基差存在回升預期，屆時可能更有利于貿(mào)易及養(yǎng)殖企業(yè)進行賣保。

 

　　套利：相同背景下的2013、15年的同期市場表現(xiàn)亦如此，當年1月合約普遍高于9月合約100-150元/千斤，目前9-1合約價差在-230元/千斤，繼續(xù)縮減缺乏事實及心理支撐，后續(xù)存在止跌回升預期，時間節(jié)奏上可能7月份之后可能更大，因為此時市場階段上漲完成后，市場對遠月期待會減弱。不管時間節(jié)奏如何，投資者后續(xù)（6-8月期間）可以考慮逢低便進行做多9-1月價差的操作。