抗跌的豆粕值得做多嗎？

　　近期商品市場在原油帶動下大多走出跳水走勢，但豆粕卻表現(xiàn)得較為抗跌，豆粕為何如此堅挺，2020年豆粕做多邏輯在哪？大宗內(nèi)參本期圓桌邀請到了銀河期貨分析師陳界正、中輝期貨研究員賈暉、創(chuàng)元期貨油脂油料研究員羅嘉仁來為大家解讀豆粕的基本面。

 

　　大宗內(nèi)參：從目前看多數(shù)商品都表現(xiàn)為下跌，為什么豆粕表現(xiàn)比較抗跌？

 

　　陳界正：首先，本輪國內(nèi)外商品整體大幅下跌主要受到宏觀面因素影響，近期疫情全球擴散以及突發(fā)性原油重挫均在宏觀面給予商品不利預(yù)期。在此驅(qū)動下，一般工業(yè)品跌幅整體大于農(nóng)產(chǎn)品，而在眾多農(nóng)產(chǎn)品中，不少品種其實也伴有著工業(yè)品的屬性，如油脂、棉花、白糖等，而豆粕、玉米等飼料、糧食農(nóng)產(chǎn)品屬性更強，相對堅挺抗跌，這是由商品的宏觀屬性所決定的。其次，近期豆粕自身供需基本面也整體偏強，受3-4月大豆到港大幅下滑影響，未來一段時間油廠開機以及豆粕庫存低位運行，近期華南地區(qū)基差快速上行也反應(yīng)了國內(nèi)現(xiàn)貨偏緊的事實，疊加近期油脂受累嚴重，豆粕更表現(xiàn)出相對堅挺抗跌態(tài)勢。最后，從資金面看，相對年前火熱的油脂、白糖行情，豆粕原本就處于一個價格的相對低點，較大程度上出清了下跌風險，空頭資金狙擊的意愿不強。

 

　　賈暉：豆粕之所以能夠維持堅挺，主要是受去年國家生豬養(yǎng)殖政策的推動，意在年底實現(xiàn)生豬存欄的正常話水平，加上月初非洲豬瘟疫苗的研發(fā)成功，更是增添了市場對于飼料消費的信心。從微觀層面來說，由于今年大豆的進口成本較去年同期有所上升，同時豆油價格的持續(xù)走低，導(dǎo)致豆粕的成本重心出現(xiàn)上移。應(yīng)該說是消費預(yù)期和成本均支持豆粕走勢表現(xiàn)出了抗跌性。

 

　　羅嘉仁：近期受到新冠疫情以及國際原油價格暴跌的雙重打擊，國際經(jīng)濟和資本市場均面臨巨大挑戰(zhàn)，農(nóng)產(chǎn)品板塊也不能獨善其身，CBOT大豆價格接連受挫下破860美分/蒲式耳。而豆粕不同于原油及大豆，缺乏明顯的金融屬性，其供需對價格的走勢影響更為明顯。

 

　　受非洲豬瘟的影響，年前部分中小型養(yǎng)殖戶飼料備貨普遍偏少，而新冠疫情的爆發(fā)直接導(dǎo)致油廠開機延緩以及物流運輸受阻導(dǎo)，養(yǎng)殖企業(yè)出現(xiàn)“缺糧”現(xiàn)象，豆粕現(xiàn)貨緊張，價格大漲。雖然目前國內(nèi)疫情控制情況良好，物流也已基本恢復(fù)，豆粕成交量遠不如前。但是三月大豆實際到港量不足500萬噸，沿海地區(qū)油廠進口大豆總庫存跌至288.29萬噸。多家油廠已逐步兌現(xiàn)其停機計劃，開機率較上月下跌12%至47.69%。因此豆粕現(xiàn)貨基差仍然存在一定支撐。其次月初哈爾濱獸醫(yī)研究所宣布非洲豬瘟疫苗研制成功，大大激發(fā)下游生豬養(yǎng)殖的補欄積極性，重大利好遠期豆粕需求。最后就是此次疫情嚴重影響我國餐飲業(yè)復(fù)工，油脂消費量大降，豆油商業(yè)庫存突破140萬噸的高位，疊加原油價格大跌利空生物柴油政策，使豆油價格連創(chuàng)新低，大豆現(xiàn)貨壓榨利潤被大幅壓縮。在短期油脂價格反彈動力不足的情況下，油廠對豆粕價格的挺價意愿強烈。因此近期豆粕價格表現(xiàn)為抗跌。

 

　　大宗內(nèi)參：請從供應(yīng)端、需求端、貿(mào)易端來展望下半年豆粕行情？

 

　　陳界正：下半年豆粕核心關(guān)注焦點在北美種植以及中國采購的兌現(xiàn)情況。按照大豆玉米比價在2.3左右的水平來看，8500萬英畝的種植預(yù)期可能會下調(diào)，可適當關(guān)注3月種植意向報告，短期為美豆提供支撐，不過考慮到相對舊作仍是持續(xù)累庫過程，且國際供應(yīng)總量仍然龐大，供應(yīng)端反彈仍然乏力。至于中國是否采購、如何采購不確定性較多，供需兩側(cè)均難看到太明顯的驅(qū)動，未來還是重點關(guān)注是否存在天氣炒作+買美豆情況。國內(nèi)市場上看，近期10-1基差吸引成交，油廠買船進度快，盤面套保持倉占比高，這與當前榨利良好關(guān)系密切。需求方面還是維持謹慎態(tài)度，雖然豬瘟影響基本穩(wěn)定，但存欄的恢復(fù)力度實際并不樂觀，利潤傳導(dǎo)至存欄邏輯還是需要建立在一個相對健康的產(chǎn)業(yè)環(huán)境下，豬料同比看減8-10個百分點，關(guān)注重點在于年內(nèi)豬價能否支撐出欄體重上漲。考慮到當前父母代禽存欄較大，未來需求方面的亮點仍寄希望于禽料，同比仍看增。綜合來看，豆粕單邊還是看不到太明顯的趨勢。

 

　　賈暉：豆粕年內(nèi)的行情相對樂觀，但空間不能預(yù)期過高，主要原因就是今年全球大豆有望實現(xiàn)豐產(chǎn)，供應(yīng)相對充足。只要壓榨利潤尚可，就會有相應(yīng)的供應(yīng)跟上來，所以上升的空間不能預(yù)期的過高。就當下3月份的供應(yīng)來說，由于國內(nèi)大豆港口庫存以及進口豆量偏低，整體大豆供應(yīng)偏緊，一定程度上會影響到三月的油廠開機率，所以，3月豆粕會有震蕩，但不宜過分看空操作。

 

　　需求端，作為飼料的兩大消費主體，生豬和禽類來看，生豬存欄恢復(fù)勢在必得，這也是今年市場樂觀的主要原因所在，但這個生豬恢復(fù)不像工業(yè)品，立馬開機就會有供應(yīng)直接跟上來，生豬養(yǎng)殖的回復(fù)是一個循環(huán)漸進的過程，一個逐步加速的過程。開始的時候可能會慢一些。按照去年10月底公布的能繁母豬存欄數(shù)據(jù)的企穩(wěn)來看，4個月的仔豬周期進行推算，生豬存欄在3月份及以后會有一個逐步的恢復(fù)。禽類這一塊，從去年全年的飼料消費情況來看，禽類的飼料增長預(yù)計在15%左右，即便年初受新冠肺炎疫情影響，雛雞補欄或表現(xiàn)出謹慎，但整體未看到大規(guī)模去欄的表現(xiàn)，基礎(chǔ)數(shù)據(jù)應(yīng)該還是相對樂觀。所以從整體需求的角度來說，還是不錯的。增量主要在生豬養(yǎng)殖的預(yù)期上。

 

　　貿(mào)易端，因為豆粕不能長期存放，所以從貿(mào)易上來說，包括油廠，不可能長時間去囤貨，所以運轉(zhuǎn)周期相對較短，這一特點也就決定了，其價格因素更多取決于現(xiàn)貨成交和油廠開機供應(yīng)情況。就目前當下來說，前一周的較高成交，導(dǎo)致飼料廠豆粕庫存天數(shù)上升，比如山東一些地區(qū)，庫存天數(shù)達到15天左右，這樣就可能會影響到近期5到8天內(nèi)豆粕的現(xiàn)貨采購成交，可能不會太好。

 

　　羅嘉仁：供給端：美豆方面，2月農(nóng)業(yè)展望論壇預(yù)計2019/20年度大豆種植面積將達8400萬英畝，高于2019年的7610萬英畝，產(chǎn)量預(yù)計將達到41.95億蒲式耳，同比提高17.9%。南美方面，巴西農(nóng)業(yè)部下屬國家商品供應(yīng)公司(CONAB)三月份供需報告顯示，2019/20年度巴西大豆產(chǎn)量預(yù)計為1.242億噸比2018/19年度的1.15億噸高出910萬噸。從產(chǎn)量來看，今年大豆供應(yīng)是一個偏寬松的局面。目前大豆價格對未來產(chǎn)量的預(yù)期已經(jīng)反應(yīng)的比較充分。

 

　　需求端：自06年以來，我國共經(jīng)歷了4輪完整的豬周期，長度都為4年左右，而豬價上漲一般不會超過2年，重要的價格拐點會出現(xiàn)在豬肉消費淡季的5月或者6月。因此豆粕價格也大致呈現(xiàn)4年一個周期的走勢，我們不難發(fā)現(xiàn)08、12、16年二季度都迎來了豆粕價格的大幅上漲期。而今年受新冠疫情的影響，明顯的價格拐點估計將被抹平，生豬及豬肉銷售價格下降速度放緩，總體呈倒L型，因此二季度的豆粕價格上漲周期可能也將被推遲。待疫情好轉(zhuǎn)之時，餐飲端對豬肉的需求會迎來補償性消費增長，屆時將有大量壓欄生豬順暢出欄，養(yǎng)殖戶的補欄積極性也將隨之上漲。在國家政策大力扶持以及超高養(yǎng)殖利潤的刺激下，今年下半年生豬產(chǎn)業(yè)加速恢復(fù)的趨勢不會改變。

 

　　總體來看，目前市場對全球大豆產(chǎn)量變化的敏感度較低，而消費增量可期，豆粕行情呼之欲出。

 

　　大宗內(nèi)參：您認為豆粕最大的驅(qū)動和風險分別是什么？

 

　　陳界正：如果完全站在多頭的角度來看，最大的驅(qū)動還是在于3月~4月基本面的供應(yīng)偏緊以及4月后禽料需求的筑底企穩(wěn)，按3月~4月份月均550萬噸左右的進口量來看，未來月均壓榨可能難破650萬，這對于基差是一個比較強的支撐。不過風險還是在于國際大豆供應(yīng)寬松格局、榨利良好，疊加當前宏觀風險尚未出清，趨勢性機會仍然不明確。總之，現(xiàn)在豆粕還是難看到太明顯的方向指引。

 

　　賈暉：豆粕最大的驅(qū)動，就是生豬養(yǎng)殖的恢復(fù)，因為有國家政策的指導(dǎo)和要求，以及非洲豬瘟疫苗的研制成功，一定程度上保證了后續(xù)的存欄恢復(fù)的相對確定性。

 

　　而最大的風險，應(yīng)該是中加貿(mào)易政策是否出現(xiàn)新的變化。我們知道，從去年3月份開始加籽進口的限制，導(dǎo)致國內(nèi)菜粕市場消費被豆粕替代。而中美貿(mào)易的緩和，是否引發(fā)中加關(guān)系的改善，需要密切關(guān)注，如果加籽進口再度放開，將會影響到豆粕的消費。

 

　　另外，草地貪夜蛾是今年需要關(guān)注的蟲害事件，如果一旦出現(xiàn)大規(guī)模北遷，對豆類市場會有人氣上的上漲推動和支持。

 

　　羅嘉仁：豆粕最大的驅(qū)動：美豆種植期天氣升水、我國生豬養(yǎng)殖業(yè)加速恢復(fù)；風險點：美豆夏季天氣無憂、新冠疫情以及非洲豬瘟防控不及預(yù)期。

 

　　大宗內(nèi)參：您對豆粕長線策略是什么？

 

　　陳界正：M-RM2005價差擴大，M91正套。期權(quán)可考慮賣M2005-C-2700，賣M2005-P-2600，買M2009-C-2800，買M2009-P-2650

 

　　賈暉：就目前的供需情況來看，豆粕仍以波段季節(jié)性行情思路來對待更為妥當。雖然今年生豬養(yǎng)殖會有所恢復(fù)，但是我們也需要清醒的意識到，全國對蛋白消費的需求總量并不一定會有大幅的增長，也就是說，生豬的消費增長會削減其他蛋白消費。當前生豬存欄基數(shù)的上抬，一定程度上會增加豆粕消費，但全球大豆供應(yīng)預(yù)計充足，會限制其上升空間。從操作上來說，09合約，2700元附近及以下，可以關(guān)注短期及波段企穩(wěn)信號，逢低順勢看多參與，但也需要警惕3月、4月震蕩難免。所以近期看多操作需要注意控制好倉位，把握好持倉周期以及不宜過于激進的買入。

 

　　羅嘉仁：目前美豆接連下跌，豆粕09合約在2600上方有重要支撐，因此建議2700以下可以布局部分多單；3月底USDA將公布種植意向報告，若種植面積高于市場預(yù)期，將拖累美豆價格，屆時可以再次入場部分多單。